自9月1日起，俄罗斯关于加密货币监管的法律正式生效。然而，将此日期视为新市场实际启动还为时过早。目前仅构建了法律框架，在此框架内仍需建立运作中的交易所、数字存管机构、结算基础设施以及面向金融公司的现成产品。这只是漫长道路上的第一步。
过渡期：建设的时间
市场参与者获得了至2027年7月1日的过渡期。在未来几个月，比关注券商关于准备处理加密货币的高调声明更有趣的是，观察生态系统本身如何构建。立法确定了游戏规则，但游戏本身只有在真正的工具和流动性出现时才会开始。
资产托管与职能分离
关键挑战之一将是资产托管。俄罗斯模式设想出现数字存管机构，其将以类似当前证券权益记录的方式记录加密货币权益。这是一项独立且受到严格监管的业务。俄罗斯央行对此类机构设定了资本要求，根据其履行的职能，资本从5000万至2.5亿卢布不等。这显著提高了准入门槛，使托管成为一个独立方向，而非交易平台的附属选项。
这种架构是与传统加密市场的重要区别——在传统市场中，交易所往往同时接收客户资金、执行交易并托管资产。俄罗斯的做法逐步将这些职能在不同参与者之间进行分离。对投资者而言，这可能降低基础设施风险，但对业务而言，这使得产品推出更加复杂和昂贵。
流动性与资产种类
第二个关键问题是流动性。法律允许有组织的交易，交易所将能够自主确定交易模式并计算市场价格。然而，平台的存在本身并不会创造流动性市场。这需要大型参与者、做市商以及获取足够量加密货币的渠道。否则，俄罗斯价格将与国际价格存在差异，而点差对于大众客户而言将过于宽泛。
第三个限制是资产种类。监管机构建议，对于非合格投资者，仅允许准入最具流动性、市值充足、交易量可观且定价历史不少于五年的加密货币。因此，在第一阶段，涉及的将是少数大型资产，而非加密交易所用户所熟悉的数百种代币。
产品经济性与第二阶段
最后，产品本身的经济性仍然存在。金融公司将不得不承担托管基础设施、合规、交易执行以及满足新监管要求的成本。俄罗斯央行已提议将加密货币风险纳入市场参与者的财务稳健性指标中。最终，中介机构的关键问题不在于能否在技术上向应用程序添加BTC，而在于能否以客户认为相对于惯用加密交易所有竞争力的佣金来实现这一点。
因此，9月1日应被视为俄罗斯加密市场第二阶段发展的开端。第一阶段是立法性的：它确定了谁有权以及在何种条件下处理加密货币。现在开始的是更复杂的时期——将这些规范转化为运作中的市场基础设施。正是这一阶段将揭示俄罗斯受监管市场最终的面貌。法律已允许其存在，而参与者需要证明在该市场上交易可以便捷、流动且经济合理。
我的观点：托管与交易职能的分离是迈向机构成熟度的一步，但这将不可避免地推高成本。在短期内，这可能使俄罗斯平台对习惯于全球交易所低佣金的零售交易者吸引力下降。新模式的成功将取决于本地参与者能否提供真正的价值，而不仅仅是满足形式上的要求。