加密新闻

稳定币市场正进入结构性重组阶段，并非所有参与者都能成为赢家。摩根大通分析师下调了对Circle和Coinbase的营收预期，指出与Hyperliquid的新合作是主要风险因素。这不仅仅是交易对手的变更，更标志着USDC分配经济模式的根本性转变。

问题的核心在于5月生效的更新合作条款。此前，Hyperliquid上USDC储备产生的收益由Coinbase和Circle几乎对半分成。但现在规则彻底改变：Coinbase将perp-DEX上的USDC视为其自有平台资产，获得全部储备收益后，再将其中90%返还给Hyperliquid。这实质上使Coinbase沦为金融中转站，剥夺了Circle的绝大部分利润空间。

囚徒困境的现实演绎

摩根大通专家将这一局面称为两家发行方的"囚徒困境"。Hyperliquid持有约60亿美元USDC（约占流通总量的8%），掌握了议价杠杆。该交易所已成为衍生品市场的主导力量：7月平台交易量突破1500亿美元，相对币安的市场份额升至11.5%。这使得Hyperliquid成为不可或缺的发行渠道，但对稳定币发行方而言条件极为苛刻。

该银行强调，新机制迫使Circle和Coinbase为争夺Hyperliquid的服务权而竞争，这必然导致自身利润率下降。另一重压力来自加密市场整体疲软：自3月以来，USDC流通量从800亿美元降至730亿美元，整个稳定币板块市值自5月已缩水100亿美元。

日本战略：补偿性尝试

在此背景下，Circle正积极开拓新市场。7月14日，该公司与日本最大支付系统JCB签署谅解备忘录。双方计划基于稳定币共同开发跨境支付、境内结算及面向日本商户（含游客）的支付解决方案。首阶段将在服务约1.4亿持卡人的JCB内部启动资金转账试点。

但据我评估，即便成功进入日本市场，也难完全弥补与Hyperliquid条款调整造成的损失。Circle和Coinbase的问题不在于USDC需求不足，而在于这一需求的关键渠道——Hyperliquid——如今开始制定规则而非接受规则。长期来看，更高的利率可能部分支撑储备收益，但这仅是权宜之计，而非结构性问题的解决方案。