Circle与Coinbase同去中心化交易所Hyperliquid的大规模合作，此前被视为战略成功，如今却威胁到稳定币USDC的经济基础。摩根大通分析师下调了对两家公司的预期，指出新的收入分配方案带来了根本性风险。

今年5月，合作条件发生了根本性变化。Coinbase现在将Hyperliquid上存放的USDC归类为"平台内"资产，并从这些资金的储备中获得收益。然而，该交易所将其中90%的收入转给了Hyperliquid。据摩根大通称，此前Coinbase与Circle几乎平分储备收益，为发行方提供了稳定的手续费收入流。

新现实："囚徒困境"

专家认为，这种重组为Circle和Coinbase制造了经典的"囚徒困境"。如今，两家公司被迫为USDC的分配展开竞争，而非合作以最大化利润。这导致占据币安约11.5%市场份额、持有60亿美元USDC（约占流通总量的8%）的Hyperliquid获得了不合理的高额收入份额。

"与Hyperliquid关系的变化暴露了Circle和Coinbase合作模式的根本脆弱性。他们可能陷入陷阱，为争夺USDC最大持有者而竞争，这将侵蚀他们的利润空间。"专家强调。

Hyperliquid 7月份交易量超过1500亿美元，使其成为衍生品市场的主导力量。然而，这种增长并未给USDC发行方带来相应的收益，反而创造了新的风险。

市场压力与前景

另一个压力因素是整体加密市场的疲软。自3月以来，流通中的USDC供应量从800亿美元降至730亿美元，而整个稳定币板块的市值自5月以来已缩水100亿美元。这加剧了局势，因为储备基础的减少直接降低了Circle和Coinbase的收入。

不过，摩根大通指出，从长期来看，高利率可能部分弥补损失，支撑USDC储备的收益率。但核心问题依然存在：Circle和Coinbase能否重新谈判与Hyperliquid的条件，还是"囚徒困境"将成为整个稳定币市场的新常态？

我的评论：这种情况生动地展示了像Hyperliquid这样的DeFi巨头如何重塑传统合作的经济模式。Circle和Coinbase陷入了自身成功的陷阱：为了维持USDC的主导地位，他们不得不做出让步，而这却削弱了自身的利润空间。稳定币市场正进入激烈竞争阶段，规模固然重要，但并不能保证盈利。