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当前围绕人工智能的热潮，在多项关键指标上已显著超越上世纪90年代末著名的互联网泡沫。两个时代之间的相似之处愈发明显，但当前“过热”的规模却引发了更大的担忧。

历史告诉我们：即使是革命性的技术，也无法保证所有押注它的人都能成功。在互联网泡沫时代，互联网确实是真实的力量，但当时绝大多数公司最终都破产了，未能建立起可持续的商业模式。如今，我们看到了类似的情况，但规模要大得多。

不言自明的数字

两个泡沫之间的关键相似之处在于资本投入的规模。在互联网泡沫时代（1999-2001年），基础设施的总支出约为5000亿美元；而在人工智能时代（2025-2026年），这一数字达到了惊人的5.8万亿美元，增长了超过11倍。

首次公开募股（IPO）规模的对比更为悬殊。互联网泡沫时期最大的IPO筹集了约40亿美元。而当今人工智能领域的纪录保持者筹集了860亿美元——相差21.5倍。

尤其引人关注的是对亏损公司的估值。互联网泡沫时代最昂贵的“亏损”资产价值约1000亿美元。而如今的同类资产市场估值高达9650亿美元——几乎是前者的十倍。

过热的迹象：似曾相识的新风险

市场正展现出泡沫的典型特征。亏损公司在炒作高峰期上市。例如，在历史上最大规模的IPO之后，一家领先的人工智能公司在一个月内就跌入了亏损。

另一个令人担忧的信号是买方信贷模式。最大的人工智能芯片制造商启动了一项为其客户提供融资的计划。在20世纪90年代末，朗讯和北电网络也曾采取类似做法，最终导致了美国历史上一些最大的破产案。

为什么当前泡沫更危险

当前泡沫的主要危险在于它“隐藏在股票层之下”。互联网泡沫主要由证券构成。而今天的泡沫则包含了私人信贷、项目债券和保险公司的资金。所有这些资金都流向了数据中心基础设施。这种多层结构使得情况可能更加严峻。

关键参与者身上已经显现出脆弱性。一家大型数据中心运营商冻结了投资者的资金提取，同时为Meta（在俄被禁）价值2500亿美元的园区提供80%的资金。甲骨文的评级被下调至接近“垃圾级”：其一半的订单组合与OpenAI挂钩。Anthropic在IPO前有900亿美元的容量租赁负债，而利润为零。

我的分析：人工智能是一项真实的技术，就像1999年的互联网一样。但问题不在于技术，而在于价格。这些公司是否值得投资者为它们付出的那些钱？答案将由公开财报给出，而根据当前的指标，回调可能会很痛苦。在加密货币市场，我们习惯了波动性，但人工智能领域传统资本与私人资本的交织规模创造了系统性风险，这些风险也可能影响到我们的市场。请密切关注财报——它们将成为触发因素。