当前围绕人工智能的热潮，在关键指标上已显著超越上世纪90年代末臭名昭著的互联网泡沫。作为一名分析师，我看到这两个时代之间的相似之处日益明显，但当前繁荣的规模确实前所未有。
首先，让我们回顾过去的教训。互联网是一项改变世界的突破性技术，然而那个时代绝大多数公司最终破产，未能建立起可持续的商业模式。如今人工智能的局势在很大程度上重演了这一剧本，但数字却更加惊人。
不容忽视的数字
关键区别在于投资规模。根据我的分析，互联网泡沫时期的基础设施支出约为5000亿美元。而在人工智能时代，这一数字飙升至5.8万亿美元——增长了超过11倍。首次公开募股（IPO）的规模也不可同日而语：互联网泡沫时期最大的IPO筹集了约40亿美元，而人工智能领域这一数字达到了860亿美元。
尤其令人担忧的是对亏损公司的估值。互联网泡沫时期最大的亏损公司市值约为1000亿美元。如今同类公司的估值达到9650亿美元——几乎高出十倍。
过热迹象与危险信号
市场上已经显现出典型的过热迹象。亏损公司在热潮顶峰上市，而SpaceX的故事就是一个鲜明例子：其股票在完成市场历史上最大IPO后仅一个月就转为下跌。
另一个令人不安的信号是客户融资模式。英伟达推出了针对自身客户的融资计划，这在上世纪90年代末正是朗讯和北电网络的做法。对这两家公司而言，这最终导致了美国历史上最大规模的破产之一。
为什么当前泡沫更危险？
在我看来，主要危险在于当前泡沫“隐藏在股票表层之下”。互联网泡沫主要由证券构成。而今天的泡沫则包含私人信贷、项目债券和保险公司的资金。所有这些都涌入数据中心基础设施，形成了一个多层结构，一旦崩溃可能引发更为严重的后果。
一个鲜明的例子：Blue Owl公司冻结了投资者的资金赎回，同时为Meta在路易斯安那州价值2500亿美元的园区提供了80%的融资。甲骨文的信用评级几乎被下调至“垃圾级”——其订单组合的一半与OpenAI挂钩。Anthropic在IPO前有900亿美元的产能租赁义务，却毫无利润。
我的结论：人工智能是真实的技术，就像1999年的互联网一样。问题不在于它的潜力，而在于公司是否值得投资者为其支付的价格。答案我们很快就能在公开财报中看到，而根据当前数据，我们将面临一次痛苦的调整，这不仅可能波及股市，还会影响更广泛的金融体系。