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五大科技巨头——Alphabet、微软、亚马逊、Meta和甲骨文——累计积累了1.65万亿美元的隐性债务，这些债务并未反映在其官方资产负债表中。这些隐性债务涉及GPU租赁、数据中心合同以及合资企业相关义务。根据现行会计准则，这些金额在设施投入运营之前不被视为债务，从而营造出一种财务稳定的假象。

影子融资的规模

最典型的例子是Meta，其隐性债务高达4200亿美元，是其官方债务的三倍。甲骨文的情况更为严峻：过去四年间，其表外债务增长了30倍。国际清算银行（BIS）已将此做法定性为“影子贷款”。

问题进一步加剧的是，这五家公司中有四家将在未来两周内公布财务业绩。官方债务看起来将相对温和，而1.65万亿美元将隐藏在脚注中，不会出现在财报标题里。

资本支出压力下的现金流

美国银行警告流动性危机即将来临。最大数据中心运营商的自由现金流将从2025年的1910亿美元降至2026年的190亿美元，到2027年将转为负值，约为-260亿美元。原因是人工智能基础设施的资本支出创下历史新高，已超过7250亿美元，而该行业的债务发行量将达到约1750亿美元，是过去五年平均水平的六倍。

然而，长期预测描绘了另一幅图景。到2030年，Meta、谷歌、微软和亚马逊的总自由现金流可能增长近十倍，达到6500亿美元。但这一乐观情景只有在当前投资能够获得回报的情况下才能实现。

押注垄断

这些公司押注的不仅仅是基础设施的回报，更是未来的垄断地位。它们力求成为所有人工智能使用者的必经环节，并从每一次查询中获利。Alphabet看起来是领跑者：谷歌拥有完整的人工智能产业链，谷歌云收入同比增长63%，订单积压量几乎翻倍至4620亿美元，并且公司已开始向外部客户销售自研TPU芯片。

最糟糕的情况将出现在人工智能需求疲软时。相关设施将不得不减记价值，损失将由投资者和保险公司承担——他们通过私人信贷和项目债券为项目建设提供资金，却对全部风险规模一无所知。

专家评论：这种情况让人联想到2008年的次贷危机，当时复杂的金融工具掩盖了真实风险。不同之处在于，如今押注的是技术垄断，而非房地产。投资者应密切关注财报，不仅要看官方资产负债表，还要留意脚注——那里隐藏着数万亿美元，一旦趋势逆转，可能引发市场崩盘。