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全球最大的公开比特币矿商MARA（前身为Marathon Digital）在2025年前六个月于市场上售出23,093枚BTC，收入约16亿美元。这是该公司在如此短时间内前所未有的销售规模，标志着其对储备管理方式的根本性重新审视。

平均售价为每枚70,631美元。截至6月底，MARA资产负债表上剩余35,577枚BTC，估值20.8亿美元。值得注意的是，这些资产中有相当一部分已不再是“纯粹”的储备：4,742枚BTC已借给第三方，另有4,528枚BTC被用作抵押品。因此，该公司正积极将其数字资产用作获取法币流动性的工具，而非仅仅持有。

上半年营收降至3.495亿美元，而去年同期为4.524亿美元。直接来自挖矿的收入从4.365亿美元降至3.422亿美元，尽管挖矿产量甚至略有增长——从4,644枚增至4,669枚BTC。关键因素是挖出的比特币平均价格下降了23%，至73,707美元。这反映了在市场波动条件下矿工经济面临的压力。

财务业绩深度恶化：上半年净亏损达18.7亿美元，而去年同期为盈利2.748亿美元。主要减值与数字资产重估（亏损9.642亿美元）以及借出或抵押的比特币损失（3.974亿美元）有关。显然，激进的资产负债表管理策略不仅带来机遇，也伴随严重风险。

报告期后，MARA通过Coinbase和Two Prime的两条信贷额度额外筹集了6亿美元，以18,750枚BTC作为抵押。部分资金将用于资助购买Long Ridge燃气发电厂。这证实了该公司向能源领域参与者的转型，从长远来看可能降低挖矿成本。

我的分析：在调整高峰期出售23,093枚BTC看似冒险，但通过抵押代币而非直接出售来筹集借款资金，表明MARA相信该资产的长期增长。公司有意牺牲当前利润以扩大基础设施规模。如果减半和难度上升继续挤压利润率，这种策略可能成为整个行业的标准，但对股东而言，这是一个极度波动的故事。