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Circle最近发布的第二季度报告引起我的注意，与其说是因为数字本身，不如说是因为他们披露的一项战略举措。公司管理层不仅报告了稳健的业绩，还大幅上调了2026年的营收和利润率预期。仔细审视后不难发现：这一乐观情绪的主要催化剂，是出售自有区块链Arc代币的一次性交易。这为Circle提供了某种“财务缓冲垫”，使其能够度过当前加密市场的下行趋势，并为下一轮增长周期做好准备。

财务业绩：押注未来

公司的总营收和储备收入达到7.01亿美元，调整后EBITDA同比增长8%，达到1.43亿美元。然而，关键的更新在于预期：2026年的其他收入从此前的1.5亿至1.7亿美元上调至3.1亿至3.3亿美元。扣除分销费用后的收入利润率（RLDC）预期也从此前的38%至40%上调至41.7%至43.7%。这一调整明确表明，储备之外的变现能力比此前预期的更强，运营杠杆也更优。

Arc：新引擎，但燃料来自代币预售

Arc是Circle自有的第一层区块链，是稳定币金融的结算网络，其中USDC充当原生燃料代币。公司正在技术栈上不断攀升：此前它为其他网络发行代币，如今则运营自己的基础设施。这使其能够从区块链空间费用中获利，而不仅仅依赖储备收入。Arc主网的公开上线定于9月16日。机构验证者中包括BlackRock和DTCC，这为网络带来了真实的覆盖范围和清晰的应用场景：代币化证券、抵押品操作和结算。

最近的财务成果恰恰来自代币销售。Circle在网络上线前进行了Arc代币预售，向投资者配售了原生代币。上调后的其他收入预期中，约有1.8亿美元来自这笔交易。Arc的常规收入——质押、交易手续费和商业服务——将在上线后才开始产生，并将取决于网络活跃度。

利率和分销风险有所缓和

Circle的利润取决于三个变量：USDC的流通量、储备资产的收益率，以及扣除分销费用后留存的那部分收益率。第二季度储备收益率为3.48%，随SOFR一同下降，但这一来源仍是业务的基础。短期内预计不会出现明显的降息，因此储备收益率将得以维持。分销费用会吞噬部分收益率，而这一环节刚刚通过了关键考验：与Coinbase的协议按原有条件续签，最大合作伙伴份额上升的情景已从议程中移除。

管理层的预期印证了韧性。剔除Arc代币预售收入后，全年RLDC利润率预计约为39%——处于此前38%至40%区间的中位。储备收益率保持稳定，分销经济风险减弱，因此利润的进一步增长越来越依赖于USDC流通量的恢复。

链上活跃度疲软压制USDC，但周期反转将带来强劲反弹

Circle的长期基本情景假设USDC流通量每年增长40%。目前这一数字正在收缩。投资争论归结为一个关键问题：新的应用场景能否增长得足够快，以覆盖链上活跃度的周期性下滑。

USDC和USDT在链上美元市场中扮演的角色日益分化。USDT主要作为支付和转账工具，而USDC在功能上更接近交易、抵押和结算资产。这种专业化使USDC对行业内的风险偏好更为敏感。预测市场提供了第二个结构性需求来源：Polymarket使用完全由USDC支持的pUSD。

USDC在下一轮活跃度复苏前占据了有利位置。该稳定币的主要流通量集中在交易、抵押操作和DeFi中，因此其流通高度依赖周期。当链上流动性下降时，供应会收缩，但当交易量、杠杆和资本回归市场时，供应能够迅速加速。Arc代币的出售为Circle赢得了等待这一时刻的时间，在我看来，这是一个明智的战略举措，为USDC在新一轮增长到来前巩固了地位。