Ethena基金会启动了对协议经济的大规模重组，将彻底改变收入分配模式的提案提交投票。该提案计划将生态系统的几乎所有净收入用于从公开市场程序化回购治理代币ENA。
优先级转变：从分配到回购
如果获得社区批准，Ethena所有产品（包括稳定币USDe及相关金融工具）的收入将被整合，并专门用于回购ENA。这从根本上改变了之前的模式——此前利润在sUSDe持有者和合作伙伴计划之间分配。本质上，我们正在见证通过市场购买实现代币“销毁”模式的转变，这在历史上对资产价格产生更直接的压力。
风险委员会已批准该倡议，投票已在Snapshot平台上启动。但基金会强调，时间表并不固定，也无法保证提案一定会通过。
价值整合与解锁防护
与此同时，Ethena Labs和基金会签署了主框架协议（Master Framework Agreement），根据该协议，协议的所有知识产权和所创造价值的权利均归该组织控制。这些资产的管理将通过治理机制由ENA持有者执行，而Ethena Labs的投资者将失去对现金流的剩余权利。
代币经济学的关键变化是与主要风险投资投资者达成协议，取消未来每月的代币解锁。这涉及ENA固定供应量的25%——37.5亿枚代币。此前，这些代币需经历一年悬崖期和三年归属期；现在，未解锁的投资者资产部分将退出时间表。与此同时，团队代币将继续按原计划释放。此外，基金会还从一些在过去九个月中出售资产的大型早期投资者手中回购了剩余锁定的ENA，但交易细节未披露。
市场反应
重组消息引发了即时反应：ENA价格在24小时内上涨近12%，达到0.16美元。相比之下，2024年4月该资产曾创下约1.5美元的峰值。当前市值约为15.4亿美元，Ethena的TVL为45亿美元，其中约40亿美元来自USDe。
值得注意的是背景：2025年8月，USDe跻身三大稳定币之列，但仅三个月后，由于收益率下降，其供应量暴跌超过50%。这表明该协议对利率变化有多么敏感。
我的分析：Ethena的倡议是在熊市压力下保护资产价格的明智之举。程序化回购与消除未来解锁的结合创造了双重积极效应：人为需求和供应减少。然而，该模式的有效性将取决于USDe收益率的稳定性，而近几个月来其表现出波动性。如果收入基础继续萎缩，回购可能不足以长期维持价格。