Ethena生态系统正进入根本性转型阶段。Ethena基金会已提交一项提案进行投票，该提案建议将协议几乎全部净收入用于计划性回购治理代币ENA。如果该决定获得社区批准，将从根本上改变项目的经济模式。
收入分配全面转向
该倡议的核心是激进的“费用切换”。此前收入在sUSDe持有者、合作伙伴及其他方向之间分配，而现在Ethena所有产品（包括稳定币USDe）的收入将全部用于市场回购ENA。这为代币创造了直接且可持续的回购压力模型。投票已在Snapshot平台启动，并已获得风险委员会的初步批准，但具体完成时间尚未披露。
价值集中与新的所有权结构
与此同时，Ethena Labs和Ethena基金会签署了主框架协议。根据协议条款，协议的全部知识产权及价值生成权利将完全移交至基金会。未来，这些资产的管理将通过去中心化治理机制由ENA持有者执行。值得注意的是，根据新协议，Ethena Labs的投资者将完全丧失对协议现金流的剩余权利。
代币经济学：投资者失去未来解锁权益
更新的关键要素涉及ENA供应结构。基金会与主要风险投资投资者达成一致，取消该类别持有者未来每月的代币解锁。这涉及ENA固定供应量的25%——37.5亿枚代币。此前，这些资产需经历一年悬崖期，随后进行三年线性释放。现在，接受新方案的投资者未解锁代币将从发行计划中剔除。团队代币将继续按原计划进入流通。
此外，基金会宣布从过去九个月一直在出售代币的多家大型种子投资者手中回购剩余的锁定ENA。这些交易的细节未予披露。
市场反应与我的结论
市场对消息反应积极：ENA价格在24小时内上涨近12%，达到0.16美元。相比之下，历史最高点1.5美元出现在2024年4月。当前市值为15.4亿美元，Ethena总锁定价值为45亿美元，其中约40亿美元来自USDe。需要提醒的是，2025年8月该项目的稳定币曾位列该领域前三，但由于收益率下降，其供应量在三个月内缩减超过50%。
这是一个大胆且及时的举措。在我看来，激进回购与消除未来解锁压力的结合，为ENA创造了更健康的市场结构。然而，成功将取决于协议在稳定币收益率下降环境下创造足够收入的能力。如果该模式具有可持续性，我们可能会在中期看到代币估值的显著重估。